‍Det er der den egentlige innsikten ligger. Ikke i overskriftsavkastning alene, men i hvordan porteføljen er satt sammen, hvordan kapitalen rulles videre, og hvilke deler av strukturen som allerede begynner å vise verdi.

‍

------------------------------------------------------------------------------

Referat fra Investormøte med Onepointfive
Thomas Zernichow
Leder Investeringskomiteen
Njord Kapitalforvaltning

------------------------------------------------------------------------------

Vi gjengir her hovedpunkter i fra en samling med Onepointfive. Referatet kan leses i sammenheng med aksjonærbrevet som er sendt ut fra Onepointfive.

‍

Når tallene må leses riktig

Per utgangen av fjerde kvartal 2025 hadde Onepointfive forpliktet EUR 15,75 millioner til seks underliggende fond. 32 prosent av kapitalen var trukket. Det betyr at en stor del av kapitalen fortsatt ligger ubenyttet i fondstrukturen og ennå ikke fullt ut har fått tid til å arbeide i underliggende selskaper.

I en tidligfase private equity- og ventureportefølje er dette helt normalt. Kapital kalles inn gradvis, investeringene modnes over tid, og verdiskapingen følger sjelden en rett linje. Derfor kan rapportert TVPI se svak ut i startfasen uten at det sier noe negativt om kvaliteten på porteføljen. (TVPI (Total Value to Paid-In) – forholdet mellom fondets totale verdi(realisert + urealisert) og innbetalt kapital). TVPI på innbetalt kapital er estimert til 0,75x, mens underliggende investeringer er verdsatt til om lag 1,0x. Det er i tråd med J-kurve-effekten: kostnader og innkallinger kommer tidlig, mens oppskrivninger, realisasjoner og distributable cash flow som regel kommer senere.

For en investor betyr det at dagens tall først og fremst forteller hvor i livsløpet porteføljen befinner seg. Ikke hvor den nødvendigvis ender.

‍‍

J-kurven i praksis

J-kurven er ofte omtalt, men sjelden helt intuitivt forstått. Den beskriver at avkastningen i de første årene gjerne ser svak ut, fordi kapital trekkes inn før selskapene har rukket å skape synlig verdi. Samtidig kommer honorarer, etableringskostnader og oppstartsrisiko tidlig. Først når de beste investeringene modnes, når selskapene vokser og enkelte posisjoner realiseres, begynner verdikurven å bøye oppover.

Det er derfor viktig å skille mellom midlertidig svak rapportering og strukturell svakhet. I en tidligfaseportefølje er begge deler mulig, men de har ulik betydning. Midlertidig svak TVPI kan være helt naturlig. Strukturell svakhet viser seg først over tid: når de beste forvalterne ikke klarer å skape konsistent verdi, når kapital bindes i svake prosesser, eller når porteføljen mangler tydelige drivere for videre oppside.

For kundene er dette kjernen i disiplinert investering: å forstå at de første årene ofte er preget av ufullstendig informasjon, ikke ufullstendig kvalitet.
‍

‍

Hvem som får mer kapital

Et fond-i-fond er i realiteten en serie valg om hvem som skal få mer kapital, og hvem som skal få mindre. Onepointfive har valgt å kategorisere fondene i tre grupper: sterkt presterende, forventet utvikling og lavt presterende. Det er en sunn og nødvendig øvelse. Ikke alle forvaltere skaper lik verdi, og kapital bør følge kompetanse, ikke bare historisk tilstedeværelse.

At allokeringen dreies mot Hadean og Catalio, samtidig som eksponeringen mot AgFunder begrenses, forteller noe viktig: Porteføljen styres aktivt mot de miljøene der forvalteren ser tydeligere kvalitet, bedre gjennomføringsevne og mer attraktivt potensial. Det er nettopp dette som skiller en strukturert kapitalallokering fra en passiv samling fond. Kapital flyttes ikke av vane, men av vurdering.

For investoren er dette en god påminnelse om at kvaliteten på forvalteren ofte betyr mer enn kortsiktig rapportert avkastning. En sterk forvalter kan omsette samme markedsmiljø til helt andre resultater enn en svak forvalter. Det er sjelden markedet alene som forklarer forskjellen. Ofte er det seleksjon, timing, oppfølging og evnen til å støtte selskaper gjennom vanskelige faser som avgjør.

‍

Life science med exit-logikk

Hadean Ventures ble trukket frem som et eksempel på en forvalter med en tydelig exit-drevet life science-strategi. Det er relevant i en sektor der verdiskaping ikke bare handler om vitenskapelig kvalitet, men også om hvordan selskapene passer inn i et større industrielt bilde. I pharma og biotek er M&A-dynamikken en viktig verdi­driver. Gode kliniske data kan være nok til å skape interesse fra større aktører som ønsker å bygge eller fornye egne porteføljer.

Det betyr at oppsiden ikke bare ligger i å lykkes vitenskapelig, men i å lykkes strategisk. Når en forvalter forstår både utviklingsløpet og exit-landskapet, øker sannsynligheten for at kapitalen faktisk blir realisert til gode priser. Det er en annen type kompetanse enn ren tidligfase-entusiasme. Den er mer nøktern, mer industriell og ofte mer robust.

For investorer er dette en viktig forskjell: I life science er kvalitet ikke bare et spørsmål om lovende teknologi, men om vei til marked, industriell relevans og kjøperinteresse.

‍

Teknologi møter biologi

Two Bear Capital ble presentert som en tidligfaseforvalter i skjæringspunktet mellom life science, teknologi, AI og cybersikkerhet. Det er et interessant uttrykk for hvordan kapital i økende grad søker etter selskaper der flere strukturelle drivere møtes samtidig. Teknologi endrer utviklingshastighet. AI påvirker analyse, diagnostikk og prosessering. Cybersikkerhet blir en del av infrastrukturen rundt helsedata og digitale plattformer. Når dette kobles til biologi og medisin, oppstår nye typer muligheter, men også høyere krav til seleksjon.

I slike miljøer blir kapitalens jobb å finne de få selskapene som ikke bare ser lovende ut i teorien, men som kan bygge reell, forsvarbar verdi over tid. Det er nettopp derfor kvalitetsforskjeller mellom forvaltere blir så viktige. Noen ser trender. Andre ser hvor trenden kan bli til investerbar virksomhet.

‍

Hva kapitalen faktisk jobber med

Det er lett å snakke om fond, allokering og multipler. Men i praksis jobber kapitalen med konkrete selskaper, konkrete pasienter og konkrete teknologiske gjennombrudd. To eksempler fra porteføljen illustrerer dette godt.

Actithera utvikler radioligand-terapi mot kreft. Det er et område med betydelig interesse fordi det kombinerer presis målretting med potensial for bedre behandlingseffekt. Når slike selskaper lykkes, er det ofte fordi de treffer et klart medisinsk behov og samtidig bygger en plattform som større aktører kan se strategisk verdi i.

Gesynta Pharma arbeider med en ny behandling for endometriose, en tilstand med stor pasientbelastning og fortsatt betydelig udekket behov. Her ligger verdien i mer enn et enkelt produkt. Den ligger i at man adresserer et stort og vedvarende medisinsk problem der dagens løsninger ikke er tilstrekkelige for mange.

Begge casene viser hvorfor tidligfaseinvesteringer kan se tause ut på rapportnivå, men være rike på underliggende aktivitet. Kapitalen er ikke statisk. Den arbeider gjennom forskning, klinikk, regulering, partnerskap og mulige industrielle utganger.

‍

Hva investoren bør følge med på

For investoren er det tre ting som er viktigst å følge fremover.

Først: utviklingen i kapitalinnkalling og modning. Når mer av de forpliktede midlene faktisk trekkes og investeres, får man bedre grunnlag for å vurdere den reelle porteføljen.

Deretter: om kategoriseringen av fondene fortsetter å være tydelig og disiplinert. Når kapitalen i økende grad konsentreres rundt de beste forvalterne, er det som regel et positivt tegn. Det viser at strukturen brukes aktivt.

Til slutt: om de underliggende selskapene fortsetter å vise det som i denne delen av markedet betyr mest — klinisk fremdrift, teknologisk validitet, industriell interesse og reell exit-relevans. Det er disse elementene som til slutt bestemmer om J-kurven blir et forbigående mønster eller starten på varig verdi.

‍

Det langsiktige bildet

Denne samlingen med Onepointfive ga ikke grunn til raske konklusjoner. Den gir dog grunn til bedre forståelse. Porteføljen er fortsatt tidlig i løypa, og det er for tidlig å lese den som et ferdig resultat. Men strukturen virker gjenkjennelig for en seriøs tidligfaseportefølje: kapital trekkes inn gradvis, forvalterne vurderes aktivt, og eksponeringen dreies mot de miljøene der sannsynligheten for verdiskaping virker høyest.

Det er ofte slik god investering ser ut i praksis. Ikke som en dramatisk kurve fra dag én, men som en serie bevisste valg som over tid bygger robusthet.

Og nettopp der ligger poenget: I en verden full av støy er det ikke overskriftene som skaper avkastning, men strukturen bak dem.

Njords oppgave er å hjelpe våre kunder å se den forskjellen tydeligere — slik at de kan eie kapital med ro, forståelse og retning.